Пиррова стабильность

Когда в постпандемийный период инфляция в развитых странах резко возросла, достигнув максимального уровня за последние четыре десятилетия, экономисты ожидали, что возвращение к целевым ее показателям неизбежно без глубокой рецессии и значительного сокращения рабочих мест. Но худший сценарий не оправдался. Напротив, инфляция быстро снизилась, занятость осталась стабильной, а экономики стран G7 избежали катастрофы. Казалось бы, все прошло идеально. Однако совсем другую картину люди наблюдали на кассах супермаркетов: цены так и остались высокими. И тут возникает закономерный вопрос: а точно ли это была победа?

Если судить по коэффициенту жертв (sacrifice ratio) – одному из стандартных индикаторов успеха денежной политики, – то это и правда был триумф. Данный коэффициент показывает, сколько процентов ВВП приходится потерять на каждый пункт снижения инфляции. Парадоксально, но во многих странах он оказался на историческом минимуме. В США же рухнул почти до нуля (всего 0,01 %), в то время как до пандемии равнялся 0,7–0,8 %. То есть инфляция исчезла, а экономика осталась на плаву. Аналогичные значения наблюдались по всей группе развитых экономик: медианная потеря ВВП – всего 0,4 %, медианное снижение инфляции – свыше 8 процентных пунктов.



Но если всё прошло так гладко, то почему люди продолжают жаловаться на цены?


ИНФЛЯЦИЯ УШЛА, А ЦЕНЫ И НЕ ДУМАЛИ СНИЖАТЬСЯ

Коэффициент жертв, возможно, и рухнул, но цены взлетели. В США, например, индекс потребительских цен PCE с начала 2021 года увеличился примерно на 17 %, что почти на 8 % больше, чем было бы при стабильной инфляции в 2 %. Такой рост оказался самым резким скачком уровня цен начиная с 1980-х и особенно болезненно воспринялся сообществом, за два десятилетия привыкшим к низкой инфляции.

Почему это важно? Потому что люди воспринимают ситуацию, оперируя не терминами наподобие «темпов роста», а понятиями «сколько это стоит сегодня».



Рост цен также бил по кошельку, особенно там, где зарплаты подстраивались под инфляцию с запозданием. Да, в США уровень реальной заработной платы в среднем восстановился. Но восприятие людей осталось прежним: зарплату человек заслужил, а вот рост цен ими продолжил восприниматься как несправедливость и удар по накоплениям и уровню жизни.

Есть и еще одна опасность: резкое подорожание делает людей более чувствительными к будущим ценовым встряскам. Бизнес начинает быстрее перекладывать издержки на покупателей, а работники – агрессивнее добиваться повышения зарплат. Всё это может ослабить инфляционные ожидания, особенно если люди начинают сомневаться в том, что центральные банки будут поддерживать инфляцию на низком уровне в дальнейшем.


СТАРТ С ОПОЗДАНИЕМ, ПЕРЕХОД НА СПРИНТ

Низкие потери при высокой инфляции – как такое вообще стало возможно? Ответ кроется в специфике периода 2020–2022 годов. Сначала мир пережил глобальный локдаун и резкий обвал спроса, затем перешел к этапу восстановления и столкнулся с резким ростом цен на сырье из-за конфликта на Украине. Однако не меньшее влияние на ситуацию оказали центробанки. На этот раз они долго не вмешивались в происходящее. Инфляция уже летела вверх, а ставки все еще держались на прежнем уровне. Только когда стало ясно, что ситуация вышла из-под контроля, начался резкий поворот: за год ключевые ставки в развитых странах выросли примерно на 4,5 процентных пункта. Это был самый стремительный скачок за последние сорок лет.

В результате общество столкнулось с интересным парадоксом. Успех в борьбе с инфляцией, выраженный в рекордно низких потерях производства, оказался во многом иллюзорным. Мягкая политика центробанков в начале раскручивания «маховика» позволила ценам вырасти гораздо выше, чем это произошло бы в случае раннего вмешательства регуляторов. Отсрочка повышения ставок привела к тому, что инфляция сначала выросла сильнее, но это не считалось большей потерей, так как экономика не страдала. Потом же, когда ставки подняли, инфляция снизилась заметнее, что уменьшило коэффициент потерь.


МЯГКАЯ ПОСАДКА С ЖЁСТКИМИ ПОСЛЕДСТВИЯМИ

Из всей этой истории можно выделить три ключевых урока для центробанков. Первый: не обольщаться стратегией «опоздал, но наверстал». В этот раз она сработала, но привела к существенному росту цен и шоковой ситуации для домохозяйств и бизнеса. Не все были готовы к резкому увеличению ставок по кредитам, и для банков вроде обанкротившегося Silicon Valley Bank это обернулось катастрофой.



И наконец, третий урок: пора шире трактовать понятие «успех». Снижение инфляции, безусловно, важно, но не может быть единственной целью. Центробанкам стоит больше внимания уделять самому уровню цен: насколько он ушёл от траектории 2 %, какие последствия это имеет для зарплат, сбережений и настроений. Это не значит, что надо таргетировать сам уровень цен – такая идея много раз подвергалась критике. Но понимать, какие риски он несет и как влияет на восприятие политики центробанков, необходимо.


НЕ ТОЛЬКО ПРОЦЕНТЫ, НО И ОЩУЩЕНИЯ

В какой-то мере постпандемийная дезинфляция стала редким примером «мягкой посадки»: инфляция резко упала, без рецессий и всплеска безработицы. Но за кулисами этой победы осталась другая история – о резко подскочившем уровне цен, который на практике отмечает каждый покупатель. И если центральные банки хотят сохранить доверие, им придётся учитывать не только динамику индексов, но и то, как это ощущается в реальной жизни.

---

Александра Головина, по материалам CEPR (Centre for economic policy research)
Иллюстрация: «За рубежом», Midjourney